格隆汇11月25日｜中金表示，近期，AI泡沫卷土重来、且似有愈演愈烈之势，这也成为引发美股、A股和港股三地市场AI相关成长风格、甚至整体风险资产大跌的罪魁祸首之一。

如何正确地讨论泡沫？该行认为，第一，泡沫是一个中性词。泡沫并非坏事，一定意义上，恰是投资冲动推动了产业发展。第二，如果任何一个产业趋势最终以泡沫收场，也不应该在泡沫形成阶段过早离场。讨论的关键不在于否认泡沫，而在于确认现在处于哪个阶段。第三，泡沫的讨论是一个涉及到对未来预期的动态过程，但这也恰恰是市场的分歧点。第四，要区分资本市场泡沫和产业本身的泡沫。

如何有效地判断泡沫？对产业自身来说，核心在于投资与需求和能力是否匹配。加速投资不等于泡沫，投入远超需求和远超过自身承担能力才是泡沫。对权益市场来说，持续上涨、高估值或龙头集中都不等同于泡沫，只有当定价脱离基本面支撑的才是。

从当前需求、融资能力和市场定价三个维度来看，1)需求接近于1996~1997年，内生降本增效已兑现，外延需求仍待突破，仅看营收和生产率提升幅度类似于1996~1997年。2)投资接近1997~1998年，规模仍处于初期，但融资依赖度要远低于当时的水平。3)一级市场定价接近1999年，二级市场估值和政策环境接近1998年。综合来看，该行判断当前市场可能更多处于1996~1998年的情形。

这意味着什么？1)估值高和预期高，所以会波动。自2023年以来，“美股七姐妹”估值始终在30倍左右的相对高位徘徊，但每次逼近35倍时都会引发市场对于泡沫的担忧，进而导致回调。2)长期产业趋势还在，所以仍有投资价值。3)结构会走向分化。

对于美股整体，基准情形下，我们判断基本面修复逻辑支撑美股上涨，短期波动不改长期趋势。2026年基准情形下美联储停止缩表、甚至开始扩表，金融流动性的扩张对美股也有提振作用。中金预测2026年底标普500指数或在7600~7800点，涨幅空间13~16%。

关键词： 投资 融资 资产 美联储